投资要点

　　日本快递发展史给中国的启示。

　　1、快递业务量增速：日本宅配便业务量增速经历了两个阶段：高速成长期(1984-2000年，复合增速12.6%)与成熟期(2001年至今，复合增速2.8%)。相对目前日本2.8%的复合增速，中国快递25%左右的增速仍具吸引力。

　　2、竞争格局：日本快递业务主要集中于雅玛多、佐川急便、日本邮政三大快递公司，CR3达93.5%，已形成寡头竞争格局。中国快递行业CR3仅为39.9%，不足日本二分之一，未来行业集中度提升空间很大。

　　3、单件收入：近年来随着产能饱和与人力成本的上升，雅玛多上调快递运费。目前顺丰的单件收入基本为日本快递巨头三分之二的水平。

　　4、公司估值：雅玛多数十年的行业龙头地位与较为稳定的业绩增长为其股票带来显著的超额收益。自1976年开展快递业务以来，公司股价至今上涨了20倍，同期日经225指数仅上涨5倍。目前雅玛多75倍的市盈率约为中国A股快递企业平均PE的2.3倍。中国快递股估值仍不贵。

　　行业业务量、业务收入增速继续高位运行。2018年5月全国快递服务企业业务量完成41.8亿件，同比增长25.1%，实现快递收入497.8亿元，同比增长22.2%。

　　快递平均单价略微下降，总体平稳。2018年5月全国快递单月平均单价为11.9元，同比下降2.3%，前5月整体单价下降1.0%。

　　行业集中度再创新高，市场结构优化。2018年5月快递行业集中度指数CR8为81.4，同比提升3.7，环比提升0.3，自17年初竞争格局继续改善。

　　服务质量提升、有效申诉率继续下降。4月份全国快递服务有效申诉率为百万分之2.14，环比减少1.67，同比减少1.86,服务质量持续改善。

　　韵达继续领跑，申通、圆通改善，顺丰继续高增长。18年5月，业务量增长方面，韵达以51.8%的增速继续稳居高位，顺丰以30.3%的增速实现超越行业的增长，主要系重货和经济快递增长较快，申通、圆通环比改善，增速分别为18.5%、26.5%。单票收入方面，韵达是公布月度数据中唯一派费不计入收入的，这点会造成其单件收入的变动趋势与同行有区别。而派费不计入收入、继续减少重货造成件均重量下降，是韵达单位价格下降幅度较大(-14.33%)的主要原因。2017年圆通和申通的单件派费收入分别为1.4元和1.65元，我们假设今年派费今年上涨了0.1元，则把派费影响剔除后，5月圆通和申通的单件收入分别下降8.2%、10.6%。与韵达的水平接近，可看出派费计入与否对均价的变动影响较大。整个行业来看，去年双十一以来的龙头快递企业的均重下降带来的均价下降趋势明显。

　　数据点评及投资策略。快递行业增速逐步进入平稳较快增长阶段，龙头企业通过服务和成本构筑的壁垒明显、多元化稳步推进。随着集中度的提升，行业洗牌加速，龙头快递企业的竞争力有望出现自我强化。快递行业企业具有需求稳定增长、现金流优势明显的消费品行业属性，非常适合当下投资偏好。继续推荐A股电商快递龙头韵达股份，关注顺丰控股、申通快递、圆通速递。

　　风险提示：宏观经济风险、电商增速下滑、快递企业进行恶性价格战、成本超预期上涨

　　快递每月谈：日本快递发展史给中国的启示

　　快递行业的海外发达经济体的对标研究，过去我们侧重在美国快递。本文我们对日本快递做个简单梳理。

　　快递业务量：日本人均快递使用量略高于中国

　　日本快递业务兴起于20世纪70年代。在快递业运营之前，日本的小包裹寄送主要依靠邮电局和国有铁道提供的邮电小包裹及铁道小行李等服务业务完成，属于公益性事业的独家代理，普遍存在着速度慢、效率低、办理业务麻烦等缺点。1973年日本陷入第一次石油危机，企业运输货物非常少，而大和运输公司运输的都是大宗货物。在这样的背景下，大和运输社长提出小宗化的经营方向。1976年1月20日，大和运输注册“黑猫宅急送”开始了快递业务，拉开了快递行业的帷幕。

　　经过近半个世纪的发展，2016年(日本2017财年)日本的快递业务量已达40.2亿件，总量虽不及中国同期的15%，但其2016年人均快递使用量为31.6件，略高于中国2017年人均28.8件的水平。

　　快递业务量增速：日本已步入成熟期

　　自1976年大和运输公司以快递的形式参与小货物市场竞争，拉开快递业序幕后，日本宅配便业务量增速经历了两个阶段：高速成长期(1984-2000年)与成熟期(2001年至今)。

　　在高速增长期，行业市场竞争者众多。除了大和运输，1977年日本通运和西农运输、1981年福山通运、1998年佐川宅急便也开始快递业务，小货物市场竞争加剧，鼎盛期全国有153家公司参与快递事业的竞争。随着网络经济的发展，网上商店等零售业态出现，B2C业务量激增，1998年至2000年快递市场业务量增速加快。综合来看，1984-2000年日本宅配便业务量年复合增速为12.6%;其中，1999年增速最高，达28.6%。

　　步入21世纪后，日本快递行业步入成熟期，市场竞争者数量减少，增速放缓。目前，全国有21家公司参与快递事业竞争，2001-2016年年复合增速仅为2.8%。

　　中国快递业务量经历了前几年的高速成长期后，2017年至今行业增速放缓，18年前5月中国快递行业增速为28.3%，与日本鼎盛时期28.6%的增速接近。相对目前日本快递行业2.8%的复合增速，中国25%左右的增速仍具吸引力。

　　竞争格局：日本已形成寡头竞争，中国CR3不足日本二分之一

　　从日本各快递公司市场份额变化可以看出，日本快递业务主要集中于大和运输(雅玛多集团)、佐川急便、日本邮政三大快递公司。佐川急便自20世纪末推出“飞脚便”以来，业务量增长迅速，2000财年市场份额超过了物流公司日本通运，一跃成为全国第二大快递公司。2001-2013财年大和运输与佐川急便市场份额基本呈平行增长状态，日本通运的市场份额则不断下降。

　　日本邮政民营化以后，开发了快送服务与快递业相对抗。在强化原有的邮政配送系统基础之上，从2004财年11月起日本邮政以互惠条件与24小时便利店的罗森(店铺数居第2位)签定相互提携的合约，为此全国约有7800家店铺开始代理邮政小包裹的收集业务，所以从2004财年以后货物量呈直线上升，市场份额由2004财年的6.5%上升至2010财年的8.5%。2010财年7月，日本邮政合并了日本通运小包裹业务"鹈鹕便"后2011财年市场份额提升至10.9%。2010-2017财年日本邮政复合增速为13.3%，市场份额由8.5%提升至15.9%。