受益于线上消费习惯的养成，未来大件电商渗透率将进一步深化，这将带动大件快递的快速发展。零担行业广阔的市场空间与较低的集中度、大件电商的崛起使得快递、快运融合趋势加快，快递企业纷纷进军快运市场。

　　顺丰于2015年直接在快递网络基础上推出与快递具有延伸性的重货产品，发展初期重货与快递共用网点、分拨、路由、人员等资源，形成协同。目前公司提供的重货产品包括重货包裹、小票零担、重货快运、物流普运、重货专运。

　　其中，主要服务于建材、家具、家电等电商大件的重货包裹(20-100kg)为公司主打的重货产品，这也是2018年上半年公司重货收入高增长的主要推动力。无论从重量还是时效来看，公司定位都在于零担高端市场—电商大件/小票零担。

　　● 收购新邦，借“顺心”品牌覆盖重货中低端市场

　　2018年顺丰注资新邦超过4亿，其余10多亿用于后续新公司启动资金，成立新公司顺心。顺心捷达规划通过两年的时间，搭建一张国内零担快运网络，在2020年实现12000家网点规模，使服务网络纵深覆盖全国。“顺心”的网络建设与商业化运营以加盟制为主，主打公斤段高的中低端市场，与顺丰已有的定位高端市场的重货产品形成互补。

　　● 较高的时效与“点对点”的服务构成顺丰重货的竞争优势

　　顺丰重货产品推出初期与快递并网运行、协同发展。随着重货货量增多、规模初显，依托强大的网络布局能力，公司开始重新打造与完善重货网络，满足更多客户需求。

　　截至2017年底，公司拥有717个重货网点和21个重货中转场，场地总面积超过67万平方米，覆盖全国31个省289个主要城市及地区，车辆4000余台。目前重货网络的广度与德邦虽有差距，但顺丰网点为全直营的点-点，德邦网点为店-店，顺丰重货网点的覆盖深度更好。此外，顺丰快递的末端网点、中转场、运输工具等基础设施规模远大于德邦。

　　顺丰与零担行业龙头德邦均为直营模式，均定位零担高端市场，我们认为时效与“点对点”的服务为顺丰重货的竞争优势。一方面，就时效而言，顺丰的航空优势、日均收派两次使得其时效更有保障。

　　将顺丰2018年新推出的重货包裹、小票零担与德邦的大件快递、精准系列零担产品进行对比可以发现顺丰的重货包裹、小票零担分别对标德邦大件快递、精准系列，时效高于德邦的大件快递、精准系列产品，但价格与其差异较小，性价比较高。另一方面，就衍生服务而言，顺丰提供大部分传统零担企业所没有的无偿上门取件服务;送货上门大部分产品不征收额外费用;还提供签单返还、代收货款、保价、包装等增值服务，便捷性更好。

　　得益于不断完善的重货服务网络和领先于行业的时效质量水平，公司2017年重货产品营业收入达44.02亿元，同比增长79.93%，5年时间顺丰重货收入规模已达德邦1/3。零担30强排名中公司由2016年的第7位上升至第3位，重货市占率不断提升。公司重货主要客户为服装、电子、五金、家具、仪器、汽配等轻工行业的产品制造商、品牌分销商。据2016、2017年年报披露公司合作的大客户主要有戴姆勒、华帝、尼欧、启迈斯、尚铭电器、九牧厨卫等公司。

　　(二)冷运：冷链市场空间广阔，切入生鲜医药细分市场

　　● 顺丰冷运定位生鲜、医药市场，冷运收入近4年年均复合增速113%

　　顺丰于2014年成立冷运事业部，专注于为生鲜食品、医药行业客户提供专业、定制、高效的综合供应链解决方案，覆盖食品、医药行业生产、电商、经销、零售等多个领域。2017年底冷运网络已覆盖104个城市及周边区域，其中有51座食品冷库、108条食品运输干线，3座医药冷库、12条医药干线，贯通东北、华北、华东、华南、华中核心城市。

　　顺丰冷运业务目前处于发展初期，近4年收入年均复合增速高达112.7%。2017年冷运业务营业收入为22.95亿元，占总收入比例仅为3.2%。作为大型综合性物流企业，顺丰冷运的竞争优势在于冷链全程化、标准化、专业化。

　　中国冷链物流行业目前处于发展初期，行业统一质控标准与具有强制性的监管法规尚未建立，因此提供高标准的全程冷链企业由于成本较高反而被一般的冷链企业挤出市场，劣币驱逐良币现象明显。

　　高蓄能冷媒温控技术、仓储温度与湿度异常预警监测系统、GROUND陆运资源交易平台衔接车辆GPS全球定位系统及车载温控实时监测系统等科技底盘与冷运网络无缝对接，具备为客户提供专业、高效、全流程的冷链运输服务能力。顺丰对于服务品质的苛刻和阶段性对成本的不敏感，有望使其在冷链物流市场树立如快递领域的高品质标杆，未来冷运营收的增长空间较大。

　　● 中国冷链物流行业集中度低、基础设施薄弱，冷链流通率远低于发达国家

　　不同于一般物流服务的普遍性，冷链需求根据温度严格分层，果蔬、冰淇淋、速冻食品和肉类等保存温度的需求不一，不能混在一起。多样化的需求导致冷链物流行业规模效应不强，呈现小、散、杂的特点。

　　2017年中国冷链百强企业收入为259.8亿元、拥有的冷库资源占全国冷库资源比例仅为26.7%;美国冷链物流代表企业西斯科与美冷的收入为3875.9亿元、冷链物流仓储前5强的冷库资源占全国冷藏资源比例为63.4%。此外，中国冷链物流企业内部集中度也不高，前10强收入占前100强收入比例为55.1%，前20强占据前100强收入比例为66.6%。

　　除了冷链物流企业收入规模、集中度的差距，我国冷链物流行业与发达国家的差距还体现在城市居民人均冷链基础设施上。2016年我国城市居民人均冷库容量为0.14立方米/人，远低于新西兰、英国、美国、加拿大等发达国家，甚至远低于部分发展中国家。

　　薄弱的冷链基础设施导致中国易腐食品冷链流通率、冷藏运输率远低于发达国家平均水平。2015年中国果蔬、肉类、水产品的冷链流通率分别为22%、34%、41%，相比之下发达国家平均水平为95%以上，其中肉类甚至达到100%的冷链流通率。发达国家果蔬、肉类、水产品等食品冷藏运输率也均达到90%以上。

　　● 生鲜：易腐食品消费的提升与生鲜电商的爆发将带动冷链需求的增长

　　回顾美国、日本冷链物流行业发展史，美国冷链物流行业在1966年进入成熟期，同期人均GDP超过4000美元、人均可支配收入超过3000美元、人均年易腐食品消费占比超过75%;日本冷链物流行业在1975年进入成熟期，同期人均GDP超过4000美元、人均可支配收入超过700美元、人均年易腐食品消费占比超过50%。美日冷链物流发展经验证实冷链物流发展和人均GDP呈正相关性，有学者提出4000美元的人均GDP是冷链物流启动关口，超过4000美元冷链逐渐进入成熟期。